Wie schlimm sind die Rekorde der Berichtssaison?

von Torsten Ewert

Zunächst ein kurzes Update zum Government Shutdown in den USA: Wie erwartet, ist der laufende Shutdown inzwischen der längste der Geschichte: Mit seinen nun 38 Tagen Dauer hat er den bisher längsten von 2018/19 mit „nur“ 35 Tagen überholt, der in der ersten Amtszeit von Donald Trump stattfand.

Das Ende des Shutdown könnte näher rücken

Und wie am Montag dazu geschrieben, deutet sich an, dass er mit Blick auf das wichtige Thanksgiving-Fest in den USA endlich in der kommenden Woche enden könnte. Das legen zumindest die Wahrscheinlichkeiten nahe, die an der Wettbörse Polymarket aktuell gehandelt werden: Danach hat sich dort das erwartete Ende vom 2. Dezember auf den 18. November deutlich nach vorn geschoben.

Das geht mit meiner Annahme vom Montag konform, dass der Shutdown bereits vor der Woche vor Thanksgiving endet, damit sich die Beeinträchtigungen durch den Shutdown wieder abbauen können. So häuften sich in dieser Woche die Berichte, dass die Fluglotsen, die ebenfalls kein Gehalt bekommen, zunehmend der Arbeit fernbleiben. Dadurch wird der Flugverkehr beeinträchtigt – und das ausgerechnet zu Thanksgiving, wenn üblicherweise die größte Reisewelle des Jahres herrscht, wie ich am Montag betont habe. Allein das dadurch ausgelöste Chaos baut sich nur allmählich ab.

Warum gute Ergebnisse die Kurse purzeln lassen

Für uns Anleger ist die gute Nachricht, dass der Shutdown für die Börsen wohl keine Rolle mehr spielen wird. Sofern entsprechende Sorgen die Schwäche dieser Woche (mit) verursacht haben sollten, sind diese nun de facto hinfällig.

Aber womöglich haben die jüngsten Rücksetzer eine ganz andere Ursache: die historisch starken Ergebnisse der Quartalsberichtssaison, vor allem in den USA. Das klingt widersprüchlich, ich weiß: Warum sollten hervorragende Ergebnisse der Unternehmen deren Aktien schwächeln lassen? Weil die Börse vorausschaut.

Gut, aber mit Blick auf die folgende Grafik scheint das immer noch keinen Sinn zu ergeben. Denn danach erwarten die Analysten für 2026 wieder zweistellige Wachstumsraten bei den Gewinnen der S&P500-Konzerne:

Ein beispielloser Anstieg der Erwartungen

Die Frage ist nur, wie realistisch diese erwarteten Zuwächse sind. Betrachten wir dazu zunächst die grauen Säulen: Sie zeigen die Analystenerwartungen per 30. September, also zum Ende des Quartals, für das die Unternehmen in der laufenden Berichtssaison Zahlen gemeldet haben. Da lagen die Werte für das 3. und 4. Quartal 2025 noch dicht beisammen, bei ca. 7,5 %. Erst ab 2026 sollten die Zuwächse wieder zweistellig steigen. (Übrigens, ein typisches Phänomen: Je weiter die Schätzungen in der Zukunft liegen, umso optimistischer werden sie in der Regel.)

Und nun der Blick auf die blauen Säulen: Sie sind weitgehend unverändert geblieben – außer für das aktuelle Berichtsquartal. Da sind es nun 10,7 % statt 7,9 %! Den Grund zeigt die folgende Grafik:

Die Gewinnsteigerungen für das 3. Quartal 2025 sind seit Mitte Oktober geradezu in die Höhe geschossen; laut Factset in bisher beispielloser Weise! Klar, das ist durch die hervorragenden Ergebnisse der Tech-Konzerne inzwischen eine realistische Erwartung, nachdem inzwischen immerhin 424 Unternehmen des S&P 500 ihre Zahlen vorgelegt haben.

Das Problem der hohen Margen

Doch zugleich mit dem starken Gewinnwachstum sind auch die Margen weiter gestiegen – schließlich sind die Umsätze „nur“ um rund 8 % gegenüber dem Vorjahresquartal gestiegen. Und daher sieht die Entwicklung der Margen in den vergangenen Jahren laut Factset so aus:

Danach legen die bisherigen Resultate der Berichtssaison nahe, dass die Nettomarge der Unternehmen bei etwa 12,9 % liegen wird. Das ist nur einen Tick unter dem Höchstwert des gezeigten Zeitraums: der 13%-igen Marge im 2. Quartal 2021, als sich die Firmen in der Nach-Corona-Entspannung „dumm und dämlich“ verdienten. Und diese 13%-Marge markiert laut Factset den Höchstwert der vergangen 15 Jahre.

Und jetzt möchte ich den Blick noch einmal zurück auf die erste Grafik lenken: Dort sehen wir für das 3. Quartal 2026 einen kleinen Rückgang der Analystenerwartungen (die blaue Säule für den aktuellen Wert ist kleiner als die graue vom 30. September). Das ist der einzige Rückgang dieser Art!

Woher soll jetzt noch so ein Wachstum kommen?

Warum ist das so? Weil die Analysten angesichts ihrer eigenen Schätzungen kalte Füße gekriegt haben! Schließlich ist es so: Die Gewinne sollen im 3. Quartal 2026 um rund 15 % gegenüber dem Vorjahresquartal steigen. Und welches ist das Vorjahresquartal? Richtig, das, zu dem die Firmen derzeit berichten! Wenn die Gewinne aber gegenüber den aktuellen Gewinnen nochmals um 15 % steigen sollen, die Marge aber schon am Anschlag ist, dann geht das nur, wenn auch die Umsätze in gleichem Maß steigen, also um 15 %.

Doch das ist fast nie der Fall – der Umsatzanstieg ist meist geringer als der Gewinnanstieg. Und selbst wenn nicht: Dann müssten die Umsätze um mehr als 15 % steigen, was nach meinen Daten bisher nur nach einem vorherigen starken Einbruch der Fall war (zuletzt nach Corona im Q2/2021).

Alternativ müssten also die Margen noch weiter steigen. Und zwar um weitere 1,2 Prozentpunkte auf 14,1 % (bei +5,1 % Umsatzwachstum, dem durchschnittlichen Zuwachs gegenüber dem Vorjahresquartal seit 2011). Das ist nicht völlig ausgeschlossen, aber angesichts des stetig abnehmenden Margenwachstums in den vergangenen Quartalen erscheint es unwahrscheinlich.

Ein Grund zum Feiern und zum Grübeln

Die starken, rekordverdächtigen Resultate sind also einerseits ein Grund zum Feiern. Aber wie alle Ist-Zahlen beschreiben sie die Vergangenheit. Die Börse handelt aber bekanntlich die Zukunft! Die Investoren müssen daher andererseits auch darüber grübeln, ob sie die Gewinnerwartungen für realistisch halten. Und ob sie bereit sind, dafür die aktuellen Preise zu bezahlen. Denn nach wie vor ist die Bewertung des S&P 500 mit einem KGV von fast 23 sehr sportlich.

Gut möglich, dass die Rücksetzer in dieser Woche schon ein Teil dieser Entscheidungsfindung sind. Die gute Nachricht ist: Bisher sind die Abschläge noch moderat. Von einem Ende der Aufwärtstrends oder gar einem Trendwechsel ist noch nichts zu sehen. Aus übergeordneter charttechnischer Sich bleiben die Kursverläufe der meisten Indizes bullish. „Schlimme“ Rekorde in der Quartalsberichtssaison hin oder her.

Mit besten Grüßen
Torsten Ewert