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Sendet der ZEW-Index Gefahrensignale?
 
Sendet der ZEW-Index Gefahrensignale?
von Jochen Steffens
Heute wurde der ZEW-Index veröffentlicht. Er stieg von 44,5 Punkten auf nunmehr 53 Punkte an. Dieser deutliche Anstieg war nicht erwartet worden. Analysten hatten lediglich mit einem Wert von 45,2 Punkten gerechnet. Ist dieser Wert ein Hinweis auf ein mögliches Top? Schließlich notiert der ZEW-Index damit weit über dem historischen Mittelwert von 27,3 Punkten.
Ein Sentiment-Indikator
Der ZEW-Index ist ein umfragebasierter Indikator. Zur Erstellung werden bis zu 350 Finanzexperten (im April waren es 294) bezüglich ihrer Einschätzung der wirtschaftlichen Entwicklung in den nächsten sechs Monaten befragt. Damit ist es ein Sentiment-Indikator, und hier gilt in den meisten Fällen: Die Masse liegt falsch! Je höher die Werte, desto optimistischer die Masse der Finanzexperten. Großer Optimismus macht sich gerne in der Gegend von entscheidenden Hochs breit.
Dazu das Diagramm:


Eigentlich reicht eine Datenreihe, die erst seit 1992 erfasst wird, nicht aus, um wirklich zuverlässige Analysen zu erstellen. Doch trotzdem fällt bereits auf den ersten Blick auf, dass sich der ZEW-Index (hier rot dargestellt) oft auch im oberen Bereich zwischen 60 und 80 Punkten aufhält, wenn der DAX (hier grau) Zwischenhochs oder Hochs ausbildet. Insoweit scheint dieser Umfrage-Index das Klischee zu bestätigen. Sind die aktuell hohen Werte also doch Warnsignale?
Die Einschätzung der aktuellen Situation
Interessanterweise gibt es jedoch eine beachtliche Ausnahme: In den Jahren 2006 -2007, also vor dem letzten Hoch des DAX, sanken die Erwartungen über zwei Jahre, obwohl der Markt immer weiter stieg. Man könnte vermuten, dass die Finanzexperten nach den Erfahrungen mit der Gefährlichkeit der Euphorie im Boom bis 2000 vorsichtig geworden sind. In den Jahren 2005-2007 war Skepsis jedoch die falsche Haltung, denn in dieser Zeit verdienten die Optimisten. Interessanterweise wurde die Skepsis jedoch trotz steigender Kurse größer und größer.
Vollkommen entgegengesetzt verhielt sich die Einschätzung der aktuellen Situation (grüne Linie). Diese stieg mit den Kursen auf ein Allzeithoch. (Die Einschätzung der aktuellen Situation wird ebenfalls im ZEW-Fragebogen abgefragt.)  
Wenn Sie sich die beiden großen Hochs des DAX in den letzten 17 Jahren anschauen, erkennen Sie, dass jeweils im Umfeld dieser Hochs die Einschätzung der aktuellen Lage ebenfalls ein Top ausgebildet hat. Es macht offenbar Sinn diese beiden Werte im Zusammenhang zu betrachten:
Die aktuelle Situation
Dazu habe ich Ihnen zwei wichtige Phasen markiert:


In den Jahren 1996 bis 1998 und 2004 bis 2006 erkennen Sie, dass die Werte des ZEW-Indikators (die Erwartungskomponente, rot) bereits auf sehr hohen Niveaus verweilen, die Rally jedoch trotzdem über Jahre weiter geht. Auf diese Phasen bezogen scheint die antizyklische Sichtweise nicht gut zu funktionieren.
Bezieht man jedoch die zweite Komponente (die Lagebeurteilung, grün) in die Analyse mit ein, ist zu erkennen, dass es gerade in diesen Phasen jeweils große Unterschiede zwischen der Einschätzung der aktuellen Situation und der künftigen Erwartung gegeben hat. Zwar zeigen sich die Analysten bereits sehr schnell optimistisch, aber die Einschätzung der aktuellen Situation braucht deutlich länger, um positive Werte zu erreichen. Erst wenn auch diese Komponente hohe Werte erreicht, sendet der ZEW-Index somit ein Warnsignal.
Und eine ähnliche Situation wie in diesen beiden Phasen erleben wir zurzeit. Die Erwartungskomponente ist bereits schnell und weit nach oben geschossen. Aber die Einschätzung der aktuellen Situation erholt sich gerade erst von den Tiefs und befindet sich noch deutlich im negativen Bereich.
Fazit:
Das bedeutet: Fasst man diese beiden Komponenten in der Analyse zusammen, ergibt sich aus den aktuellen ZEW-Daten noch kein entscheidendes Warnsignal für ein Top im DAX. Zwar kann der hohe Erwartungswert jederzeit mit Zwischenhochs im DAX zusammenfallen, sicherlich sind auch längere Konsolidierungen denkbar, doch nach Analyse der historischen Entwicklung wird es erst brenzlig, wenn auch die Einschätzung der aktuellen Situation deutliche Pluswerte anzeigt. Aus Sicht des ZEW-Index, als einer unter vielen Indikatoren, besteht somit zurzeit noch kein Grund zur Sorge, dass wir uns bereits in einer Topbildungsphase befinden.
Viele Grüße
Jochen Steffens

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