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Inhaltsverzeichnis

Inflation und Börse

Verehrte Leserinnen und Leser,

Aktien sind Sachanlagen, so tönt es Ihnen derzeit allerorten aus den Medien entgegen. Sachanlage – so lautet die Argumentation – schützen im Gegensatz zu Geldanlagen (also Anleihen und Sparbüchern) vor Inflation. Im besten Fall sollen danach Aktien selbst bei galoppierender Inflation wie verrückt steigen – das wäre dann der sogenannte Crack-Up-Boom, der finale Anstieg vor dem Zusammenbruch.

Vom Mythos der Aktie als  Inflationsschutz

Wie immer, gibt es bei dieser Sache zwei Seiten der Medaille. Natürlich verfügen Unternehmen über Sachwerte, wie Maschinen oder Gebäude. Diese erhalten natürlich ihren Wert und bieten somit einen Schutz vor Inflation.

Allerdings stehen den Sachanlagen stets auch Kapitalaufwendungen gegenüber. Irgendwann wurde die Maschine oder Produktionshalle ja mal gekauft. Erfolgte dieser Kauf mit eigenem Geld, quasi bar aus der Kasse, dann stimmt die Inflationsschutzthese natürlich.

In der Regel finanzieren die Unternehmen ihre Investitionen jedoch über Kredite. Diese Schulden werden durch Inflation eigentlich entwertet und wirken damit zumindest theoretisch als zusätzlicher Hebel auf die Steigerung des Unternehmenswertes. Das ist jedoch vielfach ein Trugschluss.

Inflationsgefahr für Aktionäre!

Denn Unternehmen sind ja gezwungen, ständig neu zu investieren, um im Wettbewerb zu bestehen. Dann stehen neue Kreditaufnahmen an – zu inflationsbedingt entsprechend höheren Zinsen! Vielfach sind auch Umschuldungen bereits laufender Kredite für alte Anlagen nötig. Dann steigen schlicht die Kreditkosten, ohne dass das Unternehmen dafür einen höheren (Anlagen-)Wert erhält.

Auch auf der Einnahmenseite können Unternehmen in die Inflationsfalle laufen. Viele stark umkämpfte Märkte bieten kaum Spielraum für Preissteigerungen, selbst wenn es nur um den Inflationsausgleich geht. Gerade wenn – wie derzeit in den USA – gleichzeitig die Arbeitslosigkeit hoch ist, sind die Konsumenten auch objektiv gar nicht in der Lage, höhere Preise zu akzeptieren.

In letzter Konsequenz könnten also die negativen Kosten- und Einnahmeeffekte die Wertsteigerung des Anlagevermögens überkompensieren. Folge: Der Unternehmenswert sinkt – und damit potenziell auch der Aktienkurs! Die Inflation stellt also für etliche Unternehmen – je nach Finanzierungssituation und Marktlage – eine beträchtliche Gefahr dar. Und für ihre Aktionäre ebenfalls...

Die US-Wirtschaft – stärker als gedacht!

Nun scheint diese Gefahr aber noch weit weg. Die Notenbanken treten immer noch kräftig aufs geldpolitische Gaspedal. In den offiziellen Verlautbarungen, aber auch den Analystenkommentaren wird mit Blick auf die hohe Arbeitslosigkeit immer noch die vermeintlich schlechte Wirtschaftslage in den USA beschworen. Und die USA seien immer noch die Lokomotive der Weltwirtschaft. Und der momentane Boom in Deutschland und den Schwellenländern sei die berühmte Ausnahme.

Die jüngsten Konjunkturdaten aus den USA sprechen jedoch eine andere Sprache. Nach der ersten Schätzung des Bruttoinlandsprodukts für das vierte Quartal 2010 hat die US-Wirtschaft selbst inflationsbereinigt die bisherigen Höchststände aus 2007 bzw. 2008 überwunden. Anders gewendet: Amerika produziert inzwischen mehr als vor der Krise!

Noch verrückter ist, dass gleiches auch für die Konsumausgaben der US-Bürger gilt! Wegen des immer noch schwachen Arbeitsmarktes bedeutet dies offensichtlich, dass diejenigen, die Arbeit haben, extrem gut verdienen und damit die Einkommensausfälle der anderen ausgleichen.

Der ISM-Index signalisiert Gefahren!

Beide Einschätzungen werden auch durch den ISM-Index für Januar eindrucksvoll bestätigt (siehe Chart):

 
Quelle: Institute for Supply Management

Das wichtigste Stimmungsbarometer der US-Unternehmen kletterte auf einen Wert von knapp 61 Punkten (schwarze Kurve). Auf diesem Niveau stand er nur in zwei vorangegangenen Konjunkturaufschwüngen der vergangenen 25 Jahre. Die Beschäftigungssituation (blaue Kurve) dagegen erreichte sogar einen neuen Höchstwert in diesem Zeitraum!

Bedenklich stimmt allerdings die Preisentwicklung (rote Kurve). Auch die Preise stiegen nämlich auf ein Niveau, das sie im vergangenen Vierteljahrhundert nur wenige Male erreichten, und signalisieren damit Inflationsgefahren. Die Unternehmen, die ihre Vorprodukte teilweise ganz am Anfang der Wertschöpfungskette einkaufen (z.B. Rohstoffe), bemerken entscheidende Preisveränderungen viel früher als die Verbraucher. Einkaufspreise der Produzenten sind daher ein wichtiger Inflationsfrühindikator!

Steigende Preise sind nicht gleich steigende Preise

Zuletzt sahen wir einen solches Preisniveau 2008 (gelbe Rechtecke). Damals entwickelten sich in der Finanzkrise Preise und Wirtschaft jedoch entgegengesetzt. Zurzeit laufen alle drei Kurven in eine Richtung: nach oben (Pfeile). Das ist die Voraussetzung für die klassische Lohn-Preis-Spirale: Die Wirtschaft brummt, die Beschäftigungssituation steigt und die Preise auch.

Einen derartigen Gleichlauf und Preis auf dem aktuellen Niveau gab es zuletzt im Aufschwung 2003/2004. Allerdings waren damals die geldpolitischen Maßnahmen der Fed bei weitem nicht so locker wie jetzt. Zudem starteten in dieser Zeit die ersten Zinserhöhungen, die zuvor verbal vorbereitet wurden. Von beidem ist derzeit nichts zu sehen. Die Fed erklärte erst unlängst, dass die anhaltend schlechte Gesamtarbeitsmarktlage für sie weiterhin Anlass bleibt, ihre Lockerungsmaßnahmen aufrechtzuerhalten.

Damit wächst die Gefahr, dass die im Chart erkennbaren Prozesse zu einer spürbaren Inflation führen. Aber schon die Erwartung höherer Inflation könnte erhebliche Auswirkungen haben. Denn bereits wenn die Investoren höhere Inflationsraten erwarten, fordern sie bei ihren Investments höhere Risikoaufschläge. Sprich, die Zinsen würden steigen.

Warum überzogene Erwartungen so gefährlich sind

Beim gegenwärtigen Zinsniveau wäre dies vermutlich noch eine Zeitlang unkritisch. Doch bereits die drohende Rückkehr zu Raten von 4 oder 5 % (im historischen Vergleich immer noch unterdurchschnittliche Werte!) wäre für viele eine Art Kulturschock. Wuchs doch eine ganze Managergeneration mit dem Glauben an „ewig“ niedrige Zinsen auf!

Erfahrene Anleger werden daher bei entsprechenden Anzeichen die einzelnen Unternehmen sorgfältig unter die Lupe nehmen. Worauf es ihnen dabei ankommt, hatte ich eingangs erläutert: Firmen, die eine überschaubare Schuldenquote, eine Übereinstimmung der Kreditlaufzeiten mit der Anlagenlebensdauer und eine hinreichend gute Preismacht im Markt haben, werden dann ganz oben auf ihrer Kaufliste stehen.

Freilich, derzeit ist davon noch nichts zu erkennen. Im Gegenteil, bisher akzeptieren die Anleihekäufer offenbar klaglos negative Realrenditen (die gezahlten Zinsen sind noch geringer als die aktuellen niedrigen Inflationserwartungen).

Wenn das Umdenken einsetzt, sind Sie bereits vorbereitet!

Das wird aber nicht „ewig“ so bleiben. Irgendwann setzt das Umdenken ein. Das kann durchaus in den kommenden Monaten geschehen, wenn den Anlegern diese und andere Mängel im Wirtschaftsgefüge der USA stärker bewusst werden.

Wundern Sie sich also nicht, falls im Laufe des Jahres erneut eine Konsolidierungsphase einsetzt. Achten Sie dann vielmehr darauf, ob dabei ein außergewöhnlicher Favoritenwechsel erfolgt – keine übliche Branchenrotation, z.B. von Zyklikern zu konjunkturresistenten Branchen, sondern ein Stockpicking nach den oben genannten Kriterien quer durch Branchen und Länder.

Bis dahin kann die Rally durchaus noch ein gutes Stück weitergehen. Denn tatsächlich ist „ein bisschen“ Inflation gut für Aktien. Wenn dann aber der Katzenjammer einsetzt, sind Sie bereits vorbereitet. Und wissen die dann folgenden Panikmeldungen der Medien richtig einzuordnen. Wie immer, dank rechtzeitiger Information in Ihrem Steffens Daily.

Mit besten Grüßen

Torsten Ewert


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